Alle ved, at der er en kursrisiko forbundet med at investere til fast rente. Derimod har det hidtil været antagelsen, at der ikke er nogen kursrisiko forbundet med at placere penge i banken til variabel rente. Det er såmænd ikke så længe siden – en bankkrise eller to – at den store britiske bank Lloyds markedsførte sig med vendingen: We will pay you back your money.
Det er blevet andre tider. Jyske Bank har til kurs 55 netop tilbagekøbt 50 mio. EUR af et obligationslån, som banken for 5-6 år siden optog som hybrid kernekapital. Til kurs 100. Lånet, der er på meget favorable vilkår, forrentes med en rente svarende til renten på obligationer med 10 års løbetid plus et beskedent tillæg på 0,15 pct. point. Det er ikke meget i betragtning af, at den hybride kernekapital hæfter for Jyske Banks forpligtelser næst efter bankens egenkapital. Jyske Bank vil med sikkerhed ikke kunne låne på så favorable vilkår i dag.
Men hvorfor har Jyske Bank da indfriet lånet? Banken oplyser, at man har ønsket at aflive nogle myter blandt investorerne. Jyske Bank mener, at der er nogle derude, der forventer, at lånet i henhold til sædvane vil blive indfriet til kurs 100. Men situationen er en anden i dag, hedder det fra banken. Obligationerne vil blive indfriet til kurs 100, hvis det er i bankens interesse. Ellers ikke. De standarder eller kutymer, der var gældende før finanskrisen (da investorerne købte obligationerne), er nu endegyldigt ophævet. Af Jyske Bank. Kan De så forstå det, fru Mortensen!
I Silkeborg kan man ikke få armene ned igen: ”Man skal huske, at det gode ved den her forretning var, dengang vi udstedte dem [obligationerne]. Det er det allerbedste. I og med at vi nu fjerner nogle passiver og forpligtelser i markedet til en underkurs, kan vi forbedre vores egenkapital,” forklarer områdedirektøren for balance og egenbeholdning. Ak ja, the beauty of banking.
Jyske Bank lod sig friste over evne af den lave børskurs og outsmart’ede sine investorer. Investorernes tab, der i bankens bøger bliver til en kursgevinst på 155 mio. kr., tikker lige ind på egenkapitalkontoen. Til gengæld reducerer banken sin hybride kapital med 372 mio. kr., således at kernekapitalen falder med 217 mio. kr. (netto). Samme dag, som Jyske Bank tilbagekøbte obligationerne, nedjusterede Standard & Poor´s bankens kreditværdighed.
Transaktionen er givetvis lige efter bogen. Men næppe i investorernes smag. At transaktionen ikke er uden et vist bizart skær indses lettest ved at reflektere lidt over den måde, hvorpå tilbagekøbet kommer til udtryk i bankens regnskab.
At kursen på obligationslånet er 55 skyldes ikke, at markedsrenten er steget. Det skyldes, at markedet foretager et fradrag i kursen for tabsrisikoen på obligationslånet, hele 45 kurspoint. Markedet finder ikke længere et risikotillæg til renten på 0,15 basispunkter tilstrækkeligt. Men inden obligationslånet angribes, skal den fulde egenkapital i banken holde for. I underkursen har markedet således indregnet en vis sandsynlighed for det, vi siden Grækenlands fald med en eufemisme omtaler som en ”kreditbegivenhed”.
Jo mere negativ vurderingen er af Jyske Bank, jo lavere er kursen på obligationslånet, og jo større er tilvæksten i bankens bogførte egenkapital ved et tilbagekøb. Keine Hexerei, nur Behendigkeit. Jyske Bank har indtægtsført en realiseret kursgevinst. Om man tænker sig, at den ikke-realiserede kursgevinst havde været indtægtsført, ville banken kunne bogføre en støt stigende egenkapital i takt med en stedse mere negativ vurdering i markedet. Og helt ude at reducere den hybride kapital. Det er da en eliksir, der vil noget.
Banken har, som den udtrykker det, ønsket at sende et klart signal til markedet. Signalet er modtaget! Men var det virkelig nødvendigt? Har vi i ikke for længst mistet vore illusioner om bankernes investeringsrådgivning med ScandiNotes og Jyske Invest Hedge Markedsneutrale Obligationer – vejen til et mere stabilt afkast. Er den seneste manøvre ikke blot med til at fremkalde skepsis hos kunderne, næste gang bankrådgiveren står parat med et investeringsforslag?
Vi står midt i en bekymrende finansiel krise. Der er for nærværende næppe enighed om, hvad der fremkaldte krisen. Langt mindre om, hvad der skal bringe os ud af krisen. Men indtil videre kan man formentlig med nogen sikkerhed konstatere, at krisen har rokket afgørende ved den tillid, som er helt afgørende for bankerne, der med en egenkapital på nogle få procent som ballast modtager indlån fra offentligheden.
Den finansielle sektor befinder sig i en regulær tillidskrise. Medvirkende hertil har været pengeinstitutternes salg af strukturerede produkter (der ofte viser sig at være alt andet end strukturerede), af hybride fordringer og you name it til kunder, der for sent forstod, hvad de havde købt for pensionsopsparingen. Ofte forstod bankerne heller ikke selv, hvad de langede over disken. Jyske Banks obligationer er såkaldte Constant-Maturity-Swap hybrider med en rente svarende til den 10-årige swaprente (EUR CMS10) + 0,15 pct. p.a. Det er ikke for børn.
Bankerne kan ikke tidligt nok komme i gang med en sanering af produktudbuddet. Der er ingen grund til, at selv den mindste provinsbank skal efterligne de forkætrede investeringsbanker på Wall Street.
4. december 2011 kl. 15:05
Hyklerisk motiv.
Er det ikke hyklerisk af Jyske Bank at motivere indfrielsen af lånet med, at man ønsker at sende et signal til markedet? Mon ikke motivet snarere skal søges i en kold økonomisk betragtning? Måske er kursen på 55 udtryk for nogle hysterisk risiko-frygtsomme investorer og dermed alt “for lav”.
Og det var nok de færreste – om nogen – af de oprindelige investorer – og bankens medarbejdere for den sags skyld – som oprindeligt kunne forestille sig, at bankens kreditværdighed ville få en sådan indflydelse på kursdannelsen.
Så budskabet fremadrettet er nok,
- at der er en risiko ved alle investeringer
- at man derfor skal sprede sine investeringer, og
- at man i al fald ikke skal lytte til rådgivere, som ikke er uvildige.
Mvh
Claus Silfverberg
DAF-direktør 1995-2007
4. december 2011 kl. 18:55
Som regel er Jørn Astrups kommentarer her på bloggen meget læseværdige, vidende og bidende. Men denne gang er der mere bid end vid. Der er to helt centrale forhold, som Jørn Astrup undlader at gøre opmærksom på.
For det første har Jyske Bank givet et TILBDU til investorerne. Der er så nogle, der helt frivilligt har solgt obligationerne tilbage til banken til tilbudskursen, som var ca. 10% over markedskursen. Andre har valgt ikke at gøre det. Faktisk ville investorerne gerne have solgt tilbage for 67 mio. EUR, men bankens TILBUD var begrænset til 50 mio. EUR. Det kan man vel dårligt kalde at ”outsmarte” investorerne.
For det andet er obligationerne i sin tid udstedt til internationale, professionelle investeringsbanker, ikke til ”fru Mortensen”. Disse investeringsbanker kan så have beholdt obligationerne eller videresolgt dem til deres kunder, men det kan man vel dårligt mene, at Jyske Bank skulle være herre over.
5. december 2011 kl. 07:41
Tja – som jeg ser det er der tale om en dårlig kreditvurdering fra investorernes side.
Man taler meget om mistillid til bankerne – den er som regel velbegrundet og har ikke en pind med “psykologi” at gøre.
6. december 2011 kl. 06:54
Jeg tror man skal hefte sig ved Nationalbankdirektørens udtalelser på Finansrådets årsmøde, hvor der kom den trussel, at finder laver bankerne en branche kreditklemme, så vil der komme en statslig løsning, så solide og oversete virksomheder kan få kredit.
http://nationalbanken.dk/C1256B730054214F/sysOakFil/NBe_tale_Finansraadet_2011_1205/$File/tale_NB_dk.pdf
På dansk:
Hvis bankerne ikke selv kan finde ud af det, så bliver der ikke tale om nationalisering eller anden hjælp – der bliver tale om nyoprettede banker i statsligt regi, der vil samle de gode kunder op.